纳粹女魔头4部曲病房狂魔 - 搜狗百科
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靴子掉下美团值得吗2021-10-16 08:21·钛媒体APP图片来源@视觉中国文 | 老铁年初至今反垄断和骑手社保一直是悬在美团头上的两把利剑当我们对公司进行理性财务分析时两项变量产生的干扰因素便会反复扰动资本市场美团股价一方面体现其经营基本面内在价值但在今年相当一段时间又极容易受市场情绪的波动这也是中概股普遍面临的问题股价与内在价值以及预期在今年出现了较大的偏差如今美团34.42亿元罚单靴子落地亦等同于上述不确定因素减少大半干扰项减弱而此时又恰是对公司进行再评价的时机本文我们将主要聚焦以下问题：其一反垄断后美团的内在价值是否会发生相应调整；其二我们对美团的分析框架究竟如何调整我们先看市场对于美团此次反垄断的反映情况在过去半年时间里阿里和美团都受到了反垄断处罚我们看两家公司在反垄断前后的股价走势情况见下图上图两条折线呈现两头翘的现象联系到两端又恰是两家公司受到处罚的节点也就是说当处罚的靴子落地时市场多给予了正面反馈原因主要有：其一处罚落实之前舆论间已有传言股价在传言中先行下挫待处罚确定之时市场已消化利空；其二从投资学的基本原理去考虑当利空从传言到释放之后市场对于公司的看法将会由分化趋于统一风险系数降低这也是利空出尽是利好的理论依据但同时我们也发现7月中下旬之后两家公司股价又出现了明显的下挫联系到彼时反垄断以及数据安全仍被监管部门反复强调自然对股价产生了明显的负面效应虽然两家公司在一些时间段产生了一定分化但整体上走势的同步性仍然是比较高的进入10月之后随着美团罚单的落地阿里和美团股价均出现了上扬股价走势与舆论以及与之相伴的市场情绪关系紧密在未完全确定监管的松紧度之前我们对公司的看法就不能单以利空出尽或利空尚存为评判否则很容易发生7月下股价下挫又忙不迭解释市场的被动局面而是要重新回到公司内在价值的判断之上以一个平稳的预期看待公司回到对美团的认识如开篇所言悬在美团头上的一为二选一二为骑手社保如美团合规监管之后对业绩会产生何等影响呢先看二选一其手段存在的基础在于：1.美团市占率足够大可以左右商家决策大乃是必要条件；2.二选一实现垄断之后便具有市场定价权可提高佣金率为公司制造利润在反垄断之前我们看好美团很大程度是基于上述当一个公司具有定价能力也就意味着掌握了利润但反垄断之后上述基础要发生动摇在此之前美团餐饮外卖佣金货币化率是一直在上升通道的（期间2021年前两个季度疫情原因有所下降）但在2021年Q2该数字呈明显下行低于2019年同期水平与2020年初疫情之下数据相当可以想象佣金货币化率必然是反垄断对美团的最大冲击之一也可以视为监管对美团产生制约性的晴雨表那么这多大程度上影响了美团外卖业务的利润情况呢见下图令人诧异的是在外卖佣金下降之后外卖业务的经营性利润率反而提高了这又是为何外卖业务利润构成分为广告类收入和佣金收入两类其中前者是近两年美团外卖营收的重要侧重点（货币化率图中可视）广告类收入成本低廉利润率高相对外卖送餐属于性价比极高的盈利模式以2021年Q2为例外卖经营性盈利环比增加约13亿元同期广告收入增加接近6亿元广告类收入利润的增长很大程度上稀释了佣金率下调对损益表的冲击但此手段亦有明显的边际如今外卖佣金货币化率大概在1.5%上下且连续多个季度已经无根本性突破设想一个餐饮店要在美团完成外卖交易需要承担12%左右的佣金和1.5%左右的营销成本显然会压缩其餐饮总利润从市场经济角度入手一个餐饮店在考虑对外卖的态度时大致出于以下考虑：1.低成本；2.高增长简而言之边际成本递减是餐饮店对模式选择的主要出发点但当下的总货币化率我们认为对餐饮店可能已接近临界点如若过分提高货币化率仍然会削弱餐饮业的积极性因此虽然营销类收入可以软化或者缓和餐饮店对美团的对立态度但若要彻底扭转是很难的或者就要寄托于平台规模的增长之上也就是说平台当下是否还具有高成长性在此之前我们评价平台的高成长性往往从交易规模入手诚然这是一个比较简单直白的比较手段但仍然不能使大多人信服很容易产生以下疑问：如果一个平台用户规模持续增长用户需求旺盛且从快餐到正餐餐饮店对成本的容忍尺度又是不同的于是我们又以用户规模和外卖交易规模做如下相关性见下图我们可以较为清楚看到交易用户与交易规模之间有0.6733的关联性关联性较强且在上述拟合线中看到2021年Q2的点状分布恰在拟合线之上其言外之意为：作为一个成熟产业的成熟平台通过深挖用户潜力将部分快餐需求迁移至正餐提高客单价可能会拉动总交易额但对于大盘而言最核心的指标仍然是用户规模客单价折线图也可佐证上述观点用户行为愈发成熟客单价的提高已经相当之难对用户行为的深挖远不如用户增长迫切在二选一范式下用户增长很大程度上在于平台具有区别于竞品的服务这成为竞争壁垒而一旦藩篱被撤掉美团就需要采用更市场化手段去提高获客效率市场费用往往是消费类互联网竞争压力的晴雨表在市占率稳步向上的2018年之后美团市场费用与毛利率的比值就在下降通道换言之可以有比提高市场费用更好的获客手段如同盟伙伴微信的渠道如二选一等等在2020年Q4之后该指标又在上升通道中这固然可以解释为创新业务的成长需要更大的市场费用支持但我们亦要将二选一和互联网行业群体的反垄断后的获客效率考虑进去美团仍然有提高获客效率的需求和冲动在对破除二选一结果分析之后我们再看对骑手上社保对美团的盈利性的影响从损益表上看为骑手上社保之后意味着成本增加看下图上述曲线显示美团外卖毛利与扣除骑手工资收入之间有0.985的关联性属于强关联性也即：当外卖骑手成本增加之后会对外卖毛利产生明显的负面效应从长期看随着经济复苏灵活用户需要与实体经济抢夺人力劳动力的薪资谈判潜在能力也会是增加的至此我们可以对反垄断之下的美团做如下总结：其一反垄断确实在改变美团的盈利模型部分指标确实产生了较大影响；其二短期内美团餐饮外卖盈利不会受到明显冲击在过去的几年时间里美团已经实现了外卖向广告平台的转型但长期看规模增长仍然是全面对冲风险的唯一法宝；其三交易用户规模与交易量的强关联性也可以向持深挖用户潜力对冲风险的观点提出质疑美团仍然需要通过市场费用的投放提高获客效率这可能会影响美团的经营性利润那么当下美团还有哪些空间呢我们将目标放在到店酒旅业务上这是一个毛利率搞到80%以上且处于快速成长周期的行业2021年Q2该业务同比增长89.3%达到86亿元经营盈利成长93.7%接近37亿元高增长强收益且由于大众点评等平台的用户认可优势使其在不大肆投放广告之时仍然具有良好的成长惯性若该部分业务保持良性成长态势即可稀释市场费用过高对利润的侵蚀使公司可以平滑盈利曲线不至于出现严重的跌宕最后我们来谈谈美团的创新业务若无行政性反垄断我们会认为该业务有两大功效：1.试错为业务寻找更大的可能性；2.蓄水平滑经营曲线在外边环境变化之时通过对创新业务的亏损收缩来调整最终损益表在2021年Q2该部分业务亏损了92亿元成为损益表最大的跑水点但在反垄断思维之下我们如何看待该部分业务呢无论从公司定位抑或是平台优势去考虑美团创新业务多围绕生活二字其中吃是重点无论是社区团购还是美团买菜抑或是供应链服务都将业务渗透都了吃的方方面面亏损的原因在于市场广告投放其中补贴又是不可或缺手段随着美团对业务耕耘的深入其必然要过多介入产业链可能会面临更大的阻力如媒体和有关方面就多对社区团购提出质疑在此背景下我们认为美团在创新业务方面的投资空间可能会收窄加之互联网行业整体的反垄断也会使得消费互联网的投资进入低谷上图中可以看到我国互联网融资整体规模是在收缩的即便如此接近1/4投融资乃是公司服务相关占比大幅超过去年同期可以直观证明：消费互联网的投融资正在进入低点当行业进入低谷之后我们大致判断美团在创新业务方面的进展也会随之低调那么此部分的亏损很可能会在一段时间内持续收窄改善整体利润率这会在两方面影响美团：其一如上所述改善损益表利润规模和利润率都会提升；其二从现金流看美团会因为创新业务积蓄大量现金公司会是一个手握现金的公司考虑互联网公司对股利一事极不热衷美团极有可能通过加大对外投资的方式来消耗现金通过股权溢价为股东带来高回报以上只是假设但有一点我们确定：反垄断对美团的影响将是持续和深刻的（本文首发钛媒体APP）
其次，“公伏“年常常伴随着副热带高压的稳定控制，高压系统的下沉气流抑制了垂直对流，导致高温闷热的天气持续。还需要晒干才卖给药材商，干了卖叁十块钱一斤。算起来比种玉米要划算，农民不能算辛苦和时间，算了就更不划算。