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特色工艺代工龙头华虹公司：产能扩展能否打开未来成长空间2024-01-01 16:37·远瞻文库（报告出品方/分析师：西部证券 贺茂飞)一、华虹公司：国内领先特色工艺晶圆代工公司华虹半导体是国内领先的特色工艺晶圆代工公司也是行业内特色工艺平台覆盖较全面的晶圆代工公司公司立足于先进特色 IC+功率器件的战略目标以拓展特色工艺技术为基础提供包括嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理、逻辑与射频等多元化特色工艺平台的晶圆代工及配套服务1.1 特色工艺技术国内领先产物覆盖全面特色工艺多个领域国内领先公司在半导体制造领域拥有超过 25 年的技术积累长期坚持自主创新不断研发并掌握了特色工艺的关键核心技术目前公司智能卡 IC 制造代工 以及 MCU 制造代工方面产能较大同时在功率器件领域公司代工产能充足同时具备 8 英寸以及 12 英寸功率器件代工能力公司的功率器件种类丰富度行业领先拥有全球领先的深沟槽式超级结 MOSFET 以及 IGBT 技术成果特色工艺平台从工艺到产物覆盖全面公司坚持布局与持续发展特色工艺技术平台在 0.35?m 至 90nm 工艺节点的 8 英寸晶圆代工平台以及 90nm 到 55nm 工艺节点的 12 英寸晶圆代工平台上覆盖了上述嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理、传感器等各类工艺平台产物的晶圆代工服务是行业内特色工艺平台覆盖较全面的公司公司特色工艺综合服务竞争能力强公司特色工艺主要强调综合服务的竞争能力具体呈现以下特点：第一拥有较高的器件丰富度能够提供各类型低电压到高电压的器件满足不同芯片应用的设计需求；第二主要类型器件在速度、功耗、导通电阻等性能达到或 接近全球领先水平客户使用以上器件设计的芯片规格才能对标全球高端芯片；第三具有特色存储器或模拟等 IP 定制能力满足客户芯片设计多元化需求从而形成与国际大厂芯片规格的差异化满足细分终端市场的定制需求提高供应链与客户粘性；第四能够提供多元化的技术品类如嵌入式闪存技术、电源管理技术、功率器件技术可同时满足客户包含了控制（MCU）、功率驱动（模拟与电源管理芯片）、功率输出（功率器件）的产物制造需求形成一站式解决方案公司股权结构稳定直接控股股东华虹国际持有华虹半导体 20.25%股份华虹集团为公司间接控股股东持有华虹国际 100%股份鑫芯香港持有公司 10.41%股份Sino-Alliance International.Ltd 持有公司 9.35%股份1.2 营收高位增长毛利率持续提升公司营收保持高位增长公司 2022 年实现收入 167.86 亿元同比增长 57.91%归母净利润 30.09 亿元同比增长 81.24%；公司 2023 前三季度实现收入 129.53 亿元同比增长 5.64%归母净利润 16.85 亿元同比减少 11.61%2020 年至 2022 年公司营收由 67.37 亿元增长至 167.86 亿元主要受公司 12 寸产能逐步提升与下游高景气需求带动晶圆单价上升驱动GACR 达到 57.85%2023 前三季度随着扩产趋于尾声与下游景气下调营收增长趋缓但随着后续 12 寸晶圆厂建设与扩产以及下游需求回暖公司营收将有望保持增长产物结构升级提升毛利率研发投入持续毛利率方面2020-2023 前三季度公司毛利率持续处于上升通道从 18.46%增至 30.33%毛利率上升源于公司持续优化工艺同时 12 寸晶圆代工业务收入不断提升规模提升显著毛利率持续提升费用率方面2022 年与2023前三季度费用率分别为15.82%/18.26%其中研发费用率分别为6.41%/8.36%研发费用占期间费用率比重较大大量的研发投入有效保障了公司技术研发能力及产物开发水平的持续提升二、下游需求促进晶圆代工增长特色工艺国产化空间大核心结论：下游需求促进全球晶圆代工行业市场规模持续增长2016 年至 2021 年之间 中国大陆晶圆代工行业市场保持高速增长高于全球行业增长率功率器件市场不断扩大 国内产业生态逐渐完善；智能物联、新能源汽车等带动 MCU 市场需求快速增长；国内智能卡市场应用多元化智能卡芯片需求逐步增加；消费终端、汽车与工业促进模拟芯片产业地位稳步提升；特色工艺主要参与者为海外公司国产化替代空间大2.1 晶圆代工行业市场规模持续增长特色工艺代表华虹半导体下游需求促进全球晶圆代工行业市场规模持续增长根据 IC Insights 的统计2016 年至 2021 年全球晶圆代工市场规模从 652 亿美元增长至 1101 亿美元年均复合增长率为 11.05%未来随着新能源汽车、工业智造、新一代移动通讯、新能源及数据中心等市场的发展与相关技术的升级预计全球晶圆代工行业市场规模将进一步增长中国大陆晶圆代工行业市场保持高速增长中国大陆晶圆代工行业起步较晚但在国家政策的支持下随着国内经济的发展和科学技术水平的提高以及终端应用市场规模的扩大国内芯片设计公司对晶圆代工服务的需求日益提升中国大陆晶圆代工行业实现了快速的发展根据 IC Insights 的统计2016 年至 2021 年中国大陆晶圆代工市场规模从 46 亿美元增长至 94 亿美元年均复合增长率为 15.12%高于全球行业增长率依托于中国是全球最大半导体应用市场以及半导体产业链逐渐完善预计未来中国大陆晶圆代工行业市场将持续保持较高速增长趋势特色工艺行业代表公司为华虹半导体先进逻辑工艺行业代表公司为台积电晶圆制造工艺大致可分为先进逻辑工艺与特色工艺先进逻辑工艺沿着摩尔定律发展侧重于不断缩小晶体管线宽主要追求产物的高运算速度主要应用于高性能计算、中央处理器（CPU）等领域芯片产物的制造先进逻辑工艺的行业代表公司为台积电与沿着摩尔定律不断追求晶体管缩小的先进逻辑工艺不同特色工艺不完全追求器件的缩小而是通过持续优化器件结构与制造工艺最大化发挥不同器件的物理特性以提升产物性能及可靠性特色工艺主要用于制造功率器件 MCU、智能卡芯片、电源管理芯片、射频芯片、传感器等上述产物被广泛应用于新能源汽车、工业智造、新一代移动通讯、物联网、新能源、消费电子等众多应用领域特色工艺的行业代表公司为华虹半导体2.2 功率器件、MCU、模拟芯片市场保持增长国产化替代空间大功率器件市场不断扩大国内产业生态逐渐完善近年来随着新能源汽车渗透率不断提升光伏、风电、储能等新能源发电产业持续建设功率器件也面临着更广阔的市场空间根据 Yole 的统计2020 年全球功率器件市场规模约为 175 亿美元预计 2026 年将增长至 262 亿美元年平均复合增长率为 6.96%目前我国已经通过大力自主研发与相关领域并购在芯片设计与工艺上不断积累已经实现了功率二极管、晶闸管等传统功率器件产物的突破；同时在 MOSFET、IGBT 等产物领域的技术研发亦有所成就在国家政策支持产业生态逐渐完善人才水平逐渐提高的背景下中国本土公司有望进一步向高端功率器件领域迈进根据 IBS 的统计2021 年中国功率器件市场规模约为 100 亿美元预计 2030 年将增长至 282 亿美元年平均复合增长率为 12.19%增速高于全球根据 Statista 数据2020 年全球功率器件及模组收入前三分别为英飞凌（19.7%）、安森美 （8.3%）、意法半导体（5.5%）CR5 达到 43.1%主要参与者均为欧美日公司市场相 对集中智能物联、新能源汽车等带动 MCU 市场需求快速增长根据 ICInsights 的统计2015 年至 2020 年全球 MCU 市场规模从 159.5 亿美元增长至 206.9 亿美元年平均复合增长率为 5.34%中国智能物联产物、工业控制和新能源汽车等市场需求的快速增长带动了对 MCU 芯片需求根据 IHSMarkit 的统计2015 年至 2020 年中国 MCU 市场规模 从 180 亿元增长至 268 亿元年平均复合增长率为 8.29%高于全球市场规模增速MCU 市场主要参与者为海外公司国产化替代空间大根据 Yole 数据2022 年全球 MCU 收入前三分别为英飞凌（18%）、瑞萨（18%）、恩智浦（18%）CR3 超过 50%主要参与者为欧美日公司市场集中度较高国内公司占比约为 5%国产化替代空间较大国内智能卡市场应用多元化智能卡芯片需求逐步增加智能卡的主要下游应用为移动通讯 SIM 卡、社保卡、居民身份证、金融 IC 卡等根据 IC Insights 的统计2018 年至 2021 年全球智能卡芯片市场规模由 24 亿美元增长至 28 亿美元年均复合增长率 5.27%预计 2026 年全球智能卡芯片市场规模将增至 30 亿美元近年来国内智能卡市场应用多元化以及产业政策支持力度不断加强智能卡芯片需求逐步增加根据 Frost&Sullivan 的统计2014 年至 2018 年中国智能卡芯片市场规模由 76.9 亿元增长至 95.9 亿元年均复合增长率 5.68%预计到 2023 年中国智能卡芯片市场规模将达到 129.8 亿元全球市场规模占比超过 60%消费终端、汽车与工业促进模拟芯片产业地位稳步提升模拟芯片包括电源管理类芯片、信号链类芯片两大类根据 WSTS 的统计2015 年至 2021 年全球模拟芯片市场规模由 452 亿美元增长至 741 亿美元年均复合增长率为 8.59%未来在电子化产物更加复杂以及节能减排发展趋势的影响下模拟芯片将会凭借其品类多、应用广的特点得到更大的发展空间根据中商产业研究院的统计目前我国模拟芯片的市场份额已达到全球市场份额的 50%以上2016 年至 2021 年中国模拟芯片市场规模由 1,994.9 亿元增长至 2,731.4 亿元年均复合增长率为 6.49%高于全球增长率依托于国内的庞大市场随着终端应用新技术与产业政策的双轮驱动中国模拟芯片市场将迎来更大的发展机遇模拟芯片作为消费终端、汽车和工业的重要元器件其产业地位将稳步提升模拟芯片市场主要参与者为海外公司国产化替代空间较大根据 IC insights 数据2021 年全球模拟芯片收入前三厂商分别为德州仪器（19%）、ADI（12.7%）、思佳讯（8%）CR5 超过 50%主要参与者均为美欧日公司市场集中度较高国产化替代空间较大三、专精特色工艺IPO助力12寸产能提升核心结论：公司布局特色工艺平台技术成果与收入增长显著；公司嵌入式非易失性存储器平台技术业内领先功率器件平台产能全球领先覆盖业务广模拟与电源管理平台覆盖各级电压产物；公司 12 寸产线助力产能扩张产能利用率持续保持高位晶圆单价与毛利率持续提升；IPO 助力 12 寸产能持续提升产线建成后预计产能再上一台阶3.1 特色工艺技术领先产物覆盖面广公司布局特色工艺平台技术成果与收入增长显著公司立足于先进特色 IC+功率器件 的战略目标以拓展特色工艺技术为基础提供包括嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理、逻辑与射频等多元化特色工艺平台的晶圆代工及配套服务公司的功率器件种类丰富度行业领先拥有全球领先的深沟槽式超级结 MOSFET 以及 IGBT 技术成果公司坚持布局与持续发展特色工艺技术平台在 0.35?m 至 90nm 工艺节点的 8 英寸晶圆代工平台以及 90nm 到 55nm 工艺节点的 12 英寸晶圆代工平台上覆盖了上述嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件、模拟与电源管理、传感器等各类工艺平台产物的晶圆代工服务是公司是行业内特色工艺平台覆盖较全面的晶圆代工公司公司功率器件、嵌入式非易失性存储器、模拟与电源管理三大收入主要来源连续三年高速增长公司嵌入式非易失性存储器平台技术业内领先在在嵌入式非易失性存储器平台公司主要的代工产物为 MCU（可根据应用领域细分为车规 MCU、工控类 MCU、消费类 MCU 等）以及智能卡芯片依靠长期的技术创新和经验积累形成了覆盖 8 英寸 0.35?m-90nm 和 12 英寸 90nm-55nm 的嵌入式非易失性存储器代工方案同等工艺节点下在制造工艺光刻层次以及嵌入式闪存 IP 擦写次数等参数方面拥有独特的优势公司打造了 0.18?m-90nm 超低漏电以及 0.18?m-55nm 低功耗嵌入式闪存等业内领先的工艺平台其代工产物广泛应用于智能电网、医疗电子等工控类 MCU 领域以及智能互联设备、物联网等消费类 MCU 领域公司在全球 SIM 卡及银行 IC 卡、国内二代身份证及社保卡领域的市场占有率处于领先地位公司功率器件平台产能全球领先覆盖业务广在功率器件领域公司拥有超过 20 年的 技术积累是功率器件晶圆代工产能充足同时具备 8 英寸以及 12 英寸功率器件代工 能力公司的功率器件种类丰富度行业领先自主研发的深沟槽式超级结 MOSFET、IGBT 等工艺技术完成了从 8 英寸至 12 英寸的升级推动了国内功率器件全产业链的发展公司的超级结 MOSFET 工艺平台的导通电阻、功率密度等均达到全球领先水平相应电压范围可以涵盖 200-900V电流范围涵盖 1-100A高度契合当前热门的大功率快充电源、LED 照明电源、数据中心电源及新能源汽车充电桩及车载充电机等高端应用需求；公司的 IGBT 工艺平台产物具有大电流、高可靠性、小尺寸等特点产物应用于新能源汽车以及光伏、风能、储能、变频家电等新能源领域公司模拟与电源管理平台覆盖各级电压产物经过长期的研发创新和技术积淀公司的模拟与电源管理平台已自主研发覆盖 8 英寸 0.35?m-0.11?m 以及 12 英寸 90nm-55nm等多代 BCD 工艺平台器件种类涵盖中低压、高压以及超高压等各类产物（1.5V-700V）是全球领先的模拟与电源管理工艺技术提供商产物主要应用于工业和汽车电子以及模拟电源、模拟音频功放、电机驱动、数字电源、数字音频功放、照明控制驱动等各类消费电子等领域公司目前多平台研发共同推进促进工艺升级与产物量产嵌入式非易失性存储器平台研发项目中公司将实现自主专利的闪存单元 NORD Flash cell 大规模量产；功率器件平台研发项目中公司将建成 12 英寸功率器件晶圆代工生产线并量产使 IGBT 性能和可靠性与业界领先水平相当；模拟与电源管理平台研发项目中公司在国内率先将 BCD 与 flash 集成在同一个工艺平台并能满足车规级汽车电子芯片需求3.2 产能利用率保持高位晶圆单价与毛利率持续提升成长空间较为充足根据 Trendforce 数据23Q1 华虹集团在全球前十大晶圆代工公司中排名第六全球市场份额为 3%总体上而言公司在全球代工市场中份额较小提升空间较大12 寸产线助力公司产能扩张公司目前拥有 3 座 8 英寸和 1 座 12 英寸晶圆厂最近三年公司年产能分别达 248.52 万片、326.04 万片、386.27 万片（按照约当 8 英寸统计）后续产能的快速扩充主要来自于公司 12 英寸产线这为公司主营业务收入快速增长提供了重要保障公司产能利用率持续保持高位8、12 英寸晶圆产能利用率持续保持高位未来 8 英寸产线将继续保持较高产能利用率12 英寸产线将在 IPO 后扩产产能与产能利用率将会有一个爬坡的过程毛利率持续提升8 寸单价近年来处于上升趋势毛利率也不断提升；23Q1-Q2 8 寸晶圆单价略有下跌源于下游需求景气度不高后续随消费复苏预计 2024 年单价会逐渐回暖12 寸晶圆单价处于高位毛利率也在 2021 年转正预计未来 IPO 扩产后 12 寸晶圆单价 与毛利率波动上行3.3 IPO助力12寸产能扩大8寸工艺进一步升级公司本次 A 股 IPO 计划募集资金 180 亿元募集资金投资项目为华虹制造（无锡）项目、 8 英寸厂优化升级项目、特色工艺技术创新研发项目以及补充流动资金本次计划实施的募集资金投资项目均围绕公司主营业务进行主要目标是扩大产能规模、增强研发实力、丰富工艺平台提升公司核心竞争力IPO 助力 12 寸产能提升华虹制造（无锡）项目计划建设一条投产后月产能达到 8.3 万 片的 12 英寸特色工艺生产线实施主体为控股子公司华虹半导体制造（无锡）有限公司该项目依托上海华虹宏力在车规级工艺与产物积累的技术和经验进一步完善并延展嵌入 式/独立式存储器、模拟与电源管理、高端功率器件等工艺平台本项目新建生产厂房预计 2023 年初开工2024 年四季度基本完成厂房建设并开始安装设备2025 年开始投产产能逐年增长预计最终达到 8.3 万片/月；按照无锡一期产能扩产速度12 英寸产线从 2019Q4 到 2022Q1 扩产基本完成达到 6.5 万片/月预计 12 个季度达到满产即 2028 年初达到满产即 17.8 万片/月折合 8 英寸 40 万片/月总产能提升约 50%8 英寸嵌入式非易失性存储器与功率器件产线升级8 英寸厂优化升级项目实施主体为上海华虹宏力本项目计划升级 8 英寸厂的部分生产线以匹配嵌入式非易失性存储器等特色工艺平台技术需求；同时计划升级 8 英寸厂的功率器件工艺平台生产线本项目通过更新生产线部分设备适应各大特色工艺平台的技术升级需求进一步提高公司核心竞争力以及抗风险能力四、盈利预测与估值4.1 盈利预测我们的盈利预测基于以下核心假设：8 寸晶圆代工：2022 年公司 8 寸晶圆厂产能维持在 17.8 万片/月产能利用率保持高位 维持在 100%附近2022Q4 及之后并未受到下游需求不足的影响产能利用率持续提升 预计未来 8 寸晶圆产能及产能利用率将保持现状根据公司半年报披露单价也处于回升阶段毛利率方面预计未来 8 寸产线升级及下游景气度回暖将在长期促进毛利率提升综上预计公司 8 寸晶圆代工 2023-2025 收入增速分别是-7%/1%/5%毛利率分别是 32%/34%/36%12 寸晶圆代工：根据公司 2023 年中报披露预计 23 年底 12 寸厂产能达到 9.5 万片/月；IPO 募集资金中 125 亿投入华虹制造（无锡）项目计划建设一条投产后月产能达到 8.3 万片的 12 英寸特色工艺生产线新建生产厂房预计 2023 年初开工2024 年四季度基本完成厂房建设并开始安装设备2025 年开始投产产能逐年增长预计最终达到 8.3 万片/月产能利用率方面2023 年 12 寸产能利用率保持高位运行综上预计公司 12 寸晶圆代工 2023-2025 收入增速分别是 8%/9%/10%毛利率分别是 8%/8%/8.5%4.2 相对估值目前国内晶圆代工公司格局较为稳定目前在 A 股上市的晶圆代工公司有中芯国际、晶合集成、燕东微公司中芯国际、晶合集成、燕东微 2023-2025 年行业平均 PB 估值为 2.05、 1.94、1.81 倍 PB我们预计公司 2023-2025 年归母净资产分别为 631/650/670 亿元PB 分别为 1.16/1.13/1.10 亿元因为公司在特色工艺代工领域优势明显同时后续产能扩张打开成长曲线五、风险提示1、下游需求不及预期风险：如遇到下游需求不景气对公司各条产线稼动率、部分产物单价等造成不利影响；2、行业竞争加剧风险：如遇竞争对手大幅扩产或公司研发投入不足未能把握市场动向 存在对公司经营不利的影响；3、宏观环境不确定风险：如遇宏观经济波动等影响会对公司的客户稳定性扩产顺利程度产生不利影响——————————————————报告属于原作者仅供学习如有侵权请私信删除谢谢报告来自【远瞻智库】
另外，严跃进还表示，郑州此次15条政策中，有3条都提及了各类补贴内容，充分说明在本轮楼市提振工作中，财政补贴等工具会积极运用，体现了当前购房政策的新导向。于是，齐温玉命令仵作详细汇报验尸情况。仵作面露难色，说道：“大人，周远的尸体确实有些异常。他的身体浑身发紫，尤其是肺部中毒最深，似乎是被某种不明毒药浸透腐蚀。而且，在验尸过程中，我还闻到了一股奇怪的气味，那种气味很是刺鼻，似乎带着一种特殊的毒性。”